北京：中國的人工智能泡沫終於破裂了嗎？曾經騰騰升升的中國AI股行情已經失去大部份動力，一輪急挫引發人們質疑：對該技術的熱情是否把股價推升至超出企業盈利所能合理化的水平。
但儘管下跌引發了是否存在AI投資泡沫正在縮水的辯論，CNA引述分析師表示，股價下跌並不必然意味著中國更廣泛的AI雄心受挫——也不表示其他市場會出現類似的修正。
截至週四（10月29日），在上海證券交易所追蹤50家主要科技與創新企業的STAR50指數，四個月累計下挫超過40%，市值蒸發約4,800億美元。
下跌的規模再次引發關注：巨額投資於AI是否能轉化為更高利潤，以及這一回撤對中國科技野心與全球AI投資熱潮的意義。
截至10月26日，STAR50的市盈率大約為成份股過去12個月綜合盈利的100倍左右——遠低於近年最高約250倍的水準，路透社報導。
這顯示投資者仍對未來增長支付相當高的溢價——若盈利未達預期，股價就較易受挫。
OANDA線上交易平台的高級市場分析師黃凱文指出，中國股市在投資者情緒逆轉方面特別易受影響。
他援引高盛的數據指出，與AI相關的股票在內地A股及在港上市的H股的市值約佔比約42%，交易活躍度約佔57%。
「這種高度集中使市場在投資者開始獲利了結時尤為脆弱。」他說。
除了投機性交易，分析師亦指向一個更基本的疑慮：中國的AI繁榮能否轉化為可持續的利潤。
「這不僅僅是對過高估值的矯正，」Natixis亞太區首席經濟學家 Gary Ng 說道。
「投資者正在質疑需求是否能轉化為更高的利潤，尤其在資本支出（capex）繼續攀升之際，」他補充道，指的是對設備與基礎設施的投資。
OANDA的黃凱文指出中國科技公司之間的競爭之激烈，並警告若以激進的降價策略爭取AI計算容量，可能在需求增長的同時挤壓利潤率。
分析師表示，地緣政治的不確定性亦為壓力增添砝碼——中國供應商面臨美國對其設備在美國數據中心使用的限制，這可能會限制他們接觸海外客戶的機會。
研究機構Gavekal Dragonomics的中國研究副主管 Christopher Beddor 表示，這波下跌是更廣泛地區性拋售的一部分，以及近期市場流動性外流的結果。
「同時也存在一些對中國AI公司盈利前景的真實顧慮，因為它們仍在嘗試把開放權重模型變現，」他說，指的是底層參數向公眾開放，供他人使用和改造的AI模型。
中國AI雄心的真正考驗
儘管出現急劇下挫，分析師警告不要把股市的下跌誤認為中國AI雄心的廣泛挫折。
他們認為更直接的風險是投資者信心走弱是否會讓中國科技公司籌資變得更困難——尤其是那些支出龐大、收入有限的公司。
「在估值與時間表方面，籌資難度會加大，特別是那些正在燒錢但尚未實現即時收入的企業，」Natixis的 Ng 如是說。
但他補充說，戰略上重要的公司很可能繼續受惠於龐大的國家支持，從而使小型玩家在此次下探中更易受挫。
CAIA Association的Wong表示，這次修正也可能使投資者變得更為挑剔，可能減緩某些項目並促使實力較弱、商業模式薄弱的公司進行整合。
Wong 指出，中國AI產業仍可動用政府支持的基金、銀行貸款、企業債及私募投資等途徑，減少對股市募資的依賴。
「關鍵在於區分對產業發展的支持與為每位投資者創造可見的回報之間的界線，」他補充道。
「政府的支持可以促進基礎設施、研究與能力建設，但不能靠它本身確保每家企業都能建立可持續的商業模式，或每一項投資都具備良好價值。」
Gavekal Dragonomics 的貝多爾表示，對融資的影響可能會在接下來的一到兩個季度逐步顯現——他預計下跌將抑制上市上市活動。
但就中國長遠的AI雄心而言，貝多爾指出更大的障礙在於先進晶片的取得。
「中國AI雄心真正的限制不是融資，而是晶片的取得，」他說。
美國的出口管制已限制中國企業取得某些最先進的外國AI處理器，這些晶片對訓練與運行日益強大的AI模型至關重要。
雖然北京加大自研替代晶片的努力，但中國晶片商在生產先進AI處理器以滿足需求方面仍面臨挑戰。
AI拋售會否扩散？
中國AI股市的暴跌讓其他投資者也在打問號：是否也會在美國等地出現類似的修正，因為科技巨頭在AI領域投入數十億美元？
OANDA的Wong把中國的拋售描述為對估值與融資風險的早期警示，而不是全球對AI需求疲弱的信號。
「中國的經驗顯示，當投資者開始質疑長期反彈所依賴的盈利假設時，情緒能多快反轉，」他說。
但分析師警告不要直接把兩個市場的表現作直接比較。
美國的科技巨頭如微軟、Alphabet、亞馬遜與Meta等已建立了穩定的營收與現金流，這為它們提供了更堅實的財務基礎去支持AI投資，Wong說——這使他們能承受更多的不確定性。
貝多爾對把兩地市場直接類比也保持謹慎態度。
「中國股市有其自身的節奏，與美國市場乃至有時與中國經濟的基本面都有所不同，」他說。
「但很難就中國股市對美國市場的未來做出乾淨的跨市場推演。」
在亞洲其他地區，AI相關企業的不同命運凸顯了該行業無法被視為單一投資類別的事實。
在南韓，芯片商SK海力士與三星電子本週公佈了創歷史新高的季度營運利潤，受益於在AI系統中使用的記憶體晶片的強勁需求。
對投資者而言，焦點日益放在AI支出的增長是否與收入及利潤的增長相匹配。
OANDA的Wong 指出美國主要科技公司盈利預測令人失望、融資條件收緊與半導體需求疲弱，可能成為對AI股重新評估的觸發點。
CAIA Association的Wong表示，投資者也應該超越上市科技股，因為對AI需求的預期已在從數據中心、企業債到私營信貸與電力基礎設施等投資中反映出來。
「這些敞口可能以不同速度反應，因此單看資產類別的分散仍可能掩蓋對同一經濟驅動因素的集中。」他說。
他亦強調投資者需要區分AI的長期前景與個別公司是否值得以現時估值入市的差異。
「對長期主題正確，但對個別證券、資本結構或估值可能卻是錯的。」
