香港：中國正忙緊去穩控股市暴瀉，就喺上次救市二年之後再度出現股市動盪。北京正把2024年採用嘅市場支援手法重新翻出嚟用。人民銀行提供低成本資金以支援企業回購股票，並為機構投資者提供流動性。影子嘅「國家隊」似乎加強咗佢嘅運作，而監管機構再度採用所謂嘅窗口指導——以非正式嘅方式指示機構投資者同證券公司唔好賣出。
十月，中國股市經歷十幾年以嚟最嚴重嘅單月下跌。藍籌指數 CSI 300 自六月尾高位跌入熊市，而以半導體為主嘅上海證券交易所科創板嘅 50 指數（Star 50）跌幅最高達 48%。
責任歸屬遊戲
究竟邊個喺賣緊股票？呢場責任歸屬嘅辯論已經開始。
Shiva Capital Group，係中國最大嘅對沖基金之一，已經把矛頭指向保險公司。喺畀客戶嘅最近一封信中，創辦人洪亮指責保險公司喺七月高位時大量買入科技股，直到九月尾才削減倉位。呢個舉動被呢位喺大陸有大量追隨者嘅知名投資者描述為「真係令人費解」。
梁先生當然有理由去推卸部分責任。
中國長期以嚟都會把私營部門投資者——從量化基金到外資資產管理公司——歸咎為引發拋售嘅根源。不過今次佢講得有道理。
七月中國已經出現熊市，靠動量型交易帶嚟嘅虧損創歷史新高。呢個格局同韓國同美國嘅市場走勢相似，嗰時熱潮十足嘅半導體交易被匆忙平倉。
唔係通常嘅嫌疑對象
三個月之後，然而通常嘅嫌疑人就難以追究責任。融資融券嘅增長已經下降，通過滬港通北向嘅成交亦走弱，顯示無論係槓桿交易者定外資熱錢，都唔係造成最近疲弱嘅主因。
呢個就引出另一個可能嘅肇因：長倉型嘅機構投資者。
國有保險公司近年持股不斷增加。以中國人壽保險公司為例，近年不斷增加與人工智能相關嘅押注，並喺6月底把其股票配置提升至投資組合嘅19.2%，由2025年嘅16.9%有所上升。
除咗追逐更高回報，保險公司亦喺回應政策制定者嘅要求，鼓勵佢哋提供更多長期資本畀股市——呢個方向喺六月中旬中國證監會主席嘅一次高調講話中再次被強調。講法嘅時機，實在唔太合適。
近日，當局向多家主要保險公司發出窗口指導，要求佢哋公開披露股權持有情況，避免再度承擔虧損，並讓投資決策同整體經濟目標保持一致。
誰會被留下嚟承擔責任？
政府而家似乎正為自己政策帶嚟嘅一個意想不到後果而煩惱。
保險公司雖然比對沖基金更耐心，但佢哋仍然要管理風險、應付理賠同其他負債。呢個限制佢哋長期坐視日益增長嘅虧損嘅能力，亦可能喺嚴重市況下迫使佢哋削減敞口。
換句話講，保險公司未必能夠像「國家隊」咁可靠地逆周期運作，因為佢哋嘅主要任務係穩定市場，但唔一定能做到。
喺最新財報電話會議中
中國太平保險集團嘅高層承認股票投資變得「複雜」，投資組合需要被管理，以免市場波動影響短期回報。第三季，中國五大上市保險公司嘅利潤大幅下滑，主要原因係國內股市下跌。
呢次經驗指向一個唔舒服嘅現實：對保險公司嚟講，像江蘇銀行呢啲穩定派息嘅企業，最終可能比資本密集嘅晶片製造商更適合承擔佢哋嘅負債。
中國極少人——包括 Shiva 嘅梁先生——願意公開承認政策失誤本身可能都喺拖累股市表現。相反，責任被歸咎於流動性偏薄、盲目拋售等各種因素。
但呢個情況又提出一個更大嘅問題：點解中國一直喺經歷股市暴瀉？過去十年，內地市場至少經歷過三次熊市，促使政府緊急救市——分別係2018年、2024年同而家。
下次人民銀行要撲熄火焰嘅時候，邊個會被留番嚟承擔？外國人、對沖基金，而家連國有保險公司都輪到承擔。
